債券投資のタイミング

金利上昇の要因と米中間選挙のシナリオ

利回りと益回りの基礎

比べる2つの利回り

債券利回り

債券を満期まで保有したときの年あたり収益率。債券価格が下がるほど利回りは上がる

株式益回り

株価に対する1株あたり利益（EPS）の割合。EPS ÷ 株価

株式益回りの計算

  • 株価 1,000円・EPS 50円 → 益回り 50 ÷ 1,000 = 5%

  • 株価 1,250円・EPS 50円 → 益回り 50 ÷ 1,250 = 4%

  • 利益が同じなら、株価が上がるほど益回りは低下

株式益回りの計算

Note

益回りは受け取れる現金ではない。配当されない利益も株主に帰属するとみなした数値

比較の物差し

イールドスプレッド

株式益回り − 債券利回り。株式のリスクに対する上乗せの大きさ

  • 株式は価格変動や倒産のリスクを伴う

  • その分、債券より高い利回りが求められる

資金が向かう方向

スプレッド

例（益回り − 債券利回り）

資金の向かう先

大きい

4% − 2% = +2%pt（2ポイント）

株式（株式が割安）

小さい

5.2% − 5% = +0.2%pt（ほぼ拮抗）

債券に傾きやすい

マイナス

4% − 5% = −1%pt

債券（国債の方が高利回り）

出典：FactSet・Goldman Sachs（2行目の益回り5.2%）

金利上昇と株価

  • 債券利回りが上がると、スプレッドが縮む

  • 元の差を保つには益回りの上昇が必要

  • 利益（EPS）が変わらなければ、株価の下落で調整

  • 利益が伸びれば、株価を下げずに益回りが上がる

  • 利益の伸びが金利上昇に追いつけば、金利上昇と株高が両立

金利上昇と株価

Important

見るべきは利回りの水準ではなく「差」。差が縮むほど、資金は債券へ傾く

教科書モデルの限界

  • 益回りには来期以降の長期的な利益成長が入らない

  • 名目利回りと比べるか、実質利回り（インフレ控除後）と比べるかで結論が変化

  • 資金配分は利回り比較だけで決まらない（年金などの定期的な配分調整、指数に機械的に投資する資金の流入など）

  • 株式と債券が同じ方向に動く局面では、両方を持って値動きを打ち消し合う前提が崩れる

長期金利上昇の要因

世界的な金利上昇

  • 主要先進国の長期金利が15年以上ぶりの高水準（OECD）

  • 米10年債 5.11%（9月23日）、米30年債 約5.25%

  • 日本10年債 3%超（約30年ぶり）

  • ドイツ10年債 2011年以来の高水準

出典：OECD Economic Outlook Interim Report（2026年9月）、会社四季報オンライン（米10年債）、TwentyFour AM（米30年債）、CNBC（ドイツ10年債）

共通する3つの要因

要因

中身

インフレの再燃

中東紛争による原油高

中央銀行の利上げ

FRB・ECB・日銀が利上げ（FRB は9月に25bp＝0.25%）

国債需給の悪化

財政赤字の拡大と、従来の買い手の後退

出典：CNBC（2026年9月3日）、Vanguard「Implications of rising bond yields」、OECD

米10年債上昇の分解

要因

寄与

政策金利の予想（利上げ観測）

+50bp

タームプレミアム

+20bp

期待インフレ

+10bp

2月下旬の低水準から9月上旬までの上昇幅約80bpの内訳（TD Economics）

出典：TD Economics「Bond Yields: Higher for Longer」

タームプレミアムとは

タームプレミアム

長期債を保有するリスクに対して投資家が求める上乗せ金利

  • 財政赤字：米国の債務は40兆ドル超、赤字は GDP 比6%超

  • 買い手の後退：海外公的部門の米国債保有比率が15%から13%へ

  • 日本の投資家：国内金利の上昇で資金を国内に留める

  • 社債発行の急増：前年同期比50〜100%増

米10年債の寄与 +20bp は上の要因の合計。要因ごとの寄与は定量化されていない

出典：TD Economics、TwentyFour AM

実質金利と期待インフレ

期間（出典）

10年実質金利

期待インフレ（BEI）

7月末→9月24日（大和証券）

+42bp

+5bp

2月平均→9月（Russell）

約+65bp

約+7bp

  • 上昇の約9割が実質金利。長期の期待インフレはほぼ横ばい

  • 短期は別：2年 BEI は7月末から+27bp（原油高）

出典：大和証券 末廣徹（TBS CROSS DIG with Bloomberg、2026年9月25日）、Russell Investments「What’s really driving the rise in Treasury yields?」

実質金利が上がる理由

要素

中身

実質政策金利の予想

強い景気と目先のインフレを受けた利上げ観測

実質タームプレミアム

金融政策の不透明さと、国債・社債の需給

出典：Russell Investments、TD Economics、PIMCO「AI Capex and the Limits of Crowding Out」

FRB の姿勢とカーブ

時点

FRB の動き

市場の反応

7月29日

議長会見で2%目標への姿勢があいまい

長短金利差が1年で最大の拡大

8月28日

ジャクソンホール講演でタカ派姿勢

2年債を中心に利回り上昇

9月16日

25bp利上げ（3.75〜4.00%）

決定後に長期金利は低下

出典：Reuters（2026年9月14日）、TD Economics、CNBC（2026年9月16日）、米財務省

信認と長期金利

  • 信認が揺らぐ → 長期金利上昇、長短金利差拡大

  • 利上げで信認が回復 → 長期金利は低下

  • 長期の期待インフレ横ばい：市場は FRB のインフレ抑制を信認

  • 先行きを示さない議長の方針 → タームプレミアムを押し上げ

出典：アライアンス・バーンスタイン「米国長期金利の上昇を読み解く」、CNBC（2026年9月16日）、PIMCO、Vanguard

信認と長期金利

Note

「期待インフレで債券売り」は当てはまらない。インフレ懸念は利上げ予想を通じて実質金利に表れる

財政不安をめぐる見方

立場

主張

出典

主因ではない

社債・他国債も同程度に上昇し、入札も順調

J.P. Morgan

構造的な要因

ほかの要因が落ち着いても財政不安は残る

Goldman Sachs

今回の相違点

コロナ後の局面と違い、財政リスクが存在

大和証券

米国の財政不安はタームプレミアムの一部

出典：J.P. Morgan Private Bank「Deficits, debt and bond yields」、Goldman Sachs「Why Global Bond Yields Are Expected to Stay Elevated」、大和証券 末廣徹

ハイパースケーラーの起債

  • 2026年の米ドル建て発行は1,800億ドル超（年末に2,500億ドル見込み）

  • 満期15年超が41%（社債指数全体では16%）

  • AI設備投資は2026年に7,500億ドル超、2027年は1兆ドル超の見込み

  • 長期社債が30年国債と同じ買い手を奪い合う

  • 社債の買い手が金利ヘッジで国債を売り、売りが重なる

  • ハイパースケーラー自身の社債金利の上昇は結果であり、原因ではない

出典：TwentyFour AM「How hyperscaler issuance is reshaping the Treasury curve」、TD Economics、PIMCO

起債の影響をめぐる見方

立場

主張

出典

主要因の一つ

利回りとタームプレミアムを押し上げる主要因

OECD

上乗せ要因

長期ゾーンの圧力を加えるが、発生源ではない

TwentyFour

懐疑的

予想外の大型起債でも国債利回りに有意な反応なし（予想済みの発行は対象外）

PIMCO

出典：OECD Interim Report、TwentyFour AM、PIMCO（2026年9月15日時点）

AIが金利を上げる2つの経路

経路

仕組み

調達方法との関係

投資と貯蓄

AI投資が貯蓄を上回り、実質金利が上昇

無関係（社債でも手元資金でも同じ）

債券の需給

社債が国債の買い手を奪う

社債で調達したときだけ

PIMCO が否定しているのは「債券の需給」の経路のみ

出典：PIMCO「AI Capex and the Limits of Crowding Out」

日銀の利上げ観測

  • 2年後の短期金利の予想が約2.5%：約6回の利上げを織り込み

  • 年初来の上昇幅：10年金利 0.94%pt、2年後の短期金利の予想 0.80%pt

  • 9月に利上げを決定（反対2票）

出典：第一ライフ資産運用経済研究所 藤代宏一「長期金利3％到達の基本的な理解」、Bloomberg【日本市況】（2026年9月23日）

日本の長期金利の要因

立場

主張

出典

財政が主因

上昇1.4%pt のうち期待インフレは約0.5%pt。残りの中心は財政リスク

野村総研 木内氏

利上げ観測が主因

長期金利上昇の大半を利上げ観測で説明。財政主因説には無理がある

第一ライフ 藤代氏

財政要因とは言いがたい

日本の財政赤字は近年改善

PwC

出典：野村総合研究所 木内登英（Yahoo!ニュース転載）、第一ライフ 藤代宏一、PwC「Weekly Macro Economic Insights」（2026年9月15日）

日米のイールドカーブ

日米国債のイールドカーブ（年初・7月31日・9月24日）

出典：米財務省、財務省（年初は米国1月2日、日本1月5日）

長短金利差の変化

時点

米国（2-10年 / 10-30年）

日本（2-10年 / 10-30年）

年初

+72 / +67bp

+92 / +128bp

7月31日

+47 / +52bp

+129 / +118bp

9月24日

+31 / +29bp

+116 / +104bp

  • 米国：年初から一貫して長短金利差が縮小（ベア・フラットニング）。9月21日に最小の+20bp

  • 日本：2-10年は7月まで拡大、その後は利上げ観測で縮小

出典：米財務省、財務省のデータから算出

長短金利差の変化

Important

米国では、主因は原油高を受けた利上げ観測と実質金利の上昇。財政不安と起債はタームプレミアムへの上乗せ要因

株式と債券の現状判断

金利高でも株を支えるもの

  • S&P500 と Nasdaq はAI半導体・大型テック株の主導で高値を更新

  • 2026年の予想増益率は+30%台、AI関連が指数の利益の約46%

  • 一方で、AI関連の株価は利益ほど上がらず、益回りは上昇（BIS）

出典：大和アセットマネジメント 月次レポート、Yahoo Finance、FactSet・Jefferies（Taggart 氏の記事経由）、BIS 四半期報告（第一ライフ 柏村氏経由）

金利高でも株を支えるもの

Note

資金の流入より、利益の伸びが株価を支える構図

金利高・株高の点検

観点

状態

判定

上昇の中身

実質金利が中心、期待インフレは横ばい

良好

景気・利益

強い、利益予想は上方修正

良好

上昇の速さ

9月23日に1日で約14〜19bp 上昇

警戒

水準

BAA 社債6.5%まであと20〜30bp

警戒

安全余裕

益回りと債券利回りの差はほぼゼロ

警戒

出典：Russell Investments、大和証券 末廣徹、FactSet（Taggart 氏の記事経由）、Bessemer Trust、J.P. Morgan PB、Chase

債券を加えるタイミング

タイミング

目安

現状（9月下旬）

金利が頭打ち

FRB の打ち止め、原油のピーク

まだ（長期国債は待つ）

スプレッドの縮小

益回りと利回りの差がゼロ付近

+0.2%pt（条件に近い）

景気の悪化

利益の下方修正、指標の悪化

まだ（長期国債で備える）

株・ゴールドはインフレと財政不安には強いが、景気後退と円高に弱い。出典：FactSet・Goldman Sachs（益回り）、Schwab、Portfolio Terminal

長期国債を検討する兆候

兆候

現状（9月下旬）

予想利益の下方修正が始まる

まだ（上方修正が続く）

景気指標が悪化に転じる

まだ（9月の PMI は58.4）

FRB が利上げの打ち止めを示す

まだ（年内にあと1回の見通し）

インフレの広がりが収まる

まだ（8月 CPI は上振れ）

原油が天井をつける

兆しあり（4月の高値から反落）

30年債は約0.33%pt の上昇で1年リターンがマイナス。出典：Schwab、FactSet（Taggart 氏の記事経由）、Bloomberg、Portfolio Terminal

長期国債を検討する兆候

Important

今は円建ての短期債・個人向け国債を置き場に。景気の兆候が出たら長期国債で成長ショックに備える

個人が買える高利回り債券

利回りの階段

種類

利回りの目安

主なリスク

日本国債

約1.7〜3%

金利変動（個人向け国債は元本割れなし）

普通社債

約2.5〜4.75%

発行体の信用

銀行の劣後債

約2.5〜3.4%

弁済順位が低い、期限前償還

ハイブリッド債

約5%

劣後に加え、利払いの繰り延べ

米国債

約4.8〜5.5%

為替（ヘッジすると利回りが低下）

2026年9月時点、税引前。出典は以降の各スライドを参照

日本国債

商品

利率・利回り

購入単位

個人向け国債 固定5年

2.24%

1万円

個人向け国債 固定3年

1.96%

1万円

個人向け国債 変動10年

初回1.95%（半年ごとに見直し）

1万円

新窓販国債 10年

応募者利回り2.943%

5万円

新窓販国債 5年

応募者利回り2.171%

5万円

出典：マネックス証券（個人向け国債）、iFinancial TV（新窓販国債）。2026年9月募集分

個人向け社債（普通社債）

銘柄

利率・期間

格付け・単位

ソフトバンクグループ 第70回

4.75%・7年

A・100万円

イオン 第31回

3.087%・7年

A-・100万円

三菱HCキャピタル 第31回

2.642%・5年

AA・100万円

プレミアグループ 第2回

2.536%・3年

A-・10万円

いずれも2026年7〜9月の発行分（完売済みを含む）

出典：SBI証券（ソフトバンクグループ第70回）、やさしい株のはじめ方、knowledge-art（個人向け社債の一覧）

劣後債・ハイブリッド債

銘柄

利率

期間・格付け

みずほFG 第34回（劣後）

3.429%

10年・AA-

三井住友トラストG 第25回（劣後）

当初5年 2.902%

10年・A+/AA-

三菱UFJ FG 第43回（劣後）

当初5年 2.548%

10年・AA-

ソフトバンクG 第9回（ハイブリッド）

当初5年 5.12%

35年

「当初5年」は、5年後に償還されなければ変動金利に切り替わる

出典：楽天証券（三井住友トラストG第25回）、やさしい株のはじめ方、knowledge-art

外貨建て・ファンド

商品

利回り

注意点

米国債 10年（ヘッジなし）

5.17%

円高で為替差損

米国債 10年（ヘッジあり）

円ベースで約2%

ヘッジコスト約3%

米国総合債券 ETF（AGG）

SEC 利回り4.83%

米国上場、為替リスク

米国ハイイールド債 投信

スプレッド約2.70%pt

信用力が低い社債、為替リスク

出典：米財務省（2026年9月25日）、会社四季報オンライン（ヘッジ後利回り）、投資のコンシェルジュ（AGG）、宮野宏樹 note（スプレッド）

選ぶときの確認点

  • 弁済順位：利率が高いほど、破綻時の回収順位が低い

  • 期限前償還：償還されないと変動金利に切り替わる

  • 購入単位：100万円単位が多く、10万円単位は一部

  • 途中売却：社債は時価で、不利な価格になりやすい

  • 為替：外貨建ては円高で損失、ヘッジするとコスト約3%

  • 税金：利息に20.315%が源泉徴収される

Warning

「年利12%固定」などの広告や仕組債は、国債・社債と同じ土俵で比べない

出典：SBI証券（税引後利率の計算）

第二部：米国中間選挙のシナリオ

中間選挙の概要

  • 投票日は11月3日。上院は35議席が改選

  • 下院は民主党がほぼ確実に過半数を取る見通し

  • 上院は接戦。民主党は差し引き4議席の上積みが必要

  • 支持政党を問う世論調査は民主党が8〜12ポイントリード

  • 共和党は大統領・上下院の支配をほぼ確実に失う

出典：NBC News、Marist Poll（2026年9月23日）、Morgan Stanley、Schroders

予測市場の確率

シナリオ

Kalshi（9月14日）

Polymarket

上下院とも共和党

15%

10%

上院は共和党・下院は民主党

34%

—

上下院とも民主党

49%

50%

アナリストの多くは「ねじれ」を最有力とみており、予測市場と見方が分かれる

出典：野村證券（Kalshi）、BigGo（BofA 経由の Polymarket）、Schroders、Business Insider

シナリオ別：債券と株式

シナリオ

米国債

株式

上下院とも共和党

追加財政で金利上昇

上昇が続く、AI株を見直し

ねじれ

短期金利が低下

初動は上昇、幅は限定的

上下院とも民主党

超長期金利が小幅に低下

下落、AI株への警戒

出典：野村證券「米中間選挙 上下院結果別の4つのシナリオ」（金利・株価）

債券の2段階のリスク

  • 選挙直後：追加財政が難しくなり、金利は低下しやすい

  • 2027年半ば：債務上限に到達し、協議が焦点に

  • 共和党は国防費、民主党はメディケイド削減の撤回を要求

  • 両方を受け入れる妥協なら、財政赤字は GDP 比約1%拡大

  • 議会の膠着は、財政の引き締めを意味しない

出典：Schroders「US midterms: can the Democrats retake both houses」、野村證券

セクターへの影響

状況

恩恵を受けやすい

圧力を受けやすい

ねじれ（現状維持）

防衛、AI・半導体、金融

医療、エネルギー、暗号資産

民主党の支配強化

クリーンエネルギー、病院

テック（競争・AI）、エネルギー

データセンターのコスト負担

送電網の機器、電力会社

大手クラウド、データセンター REIT

出典：Business Insider（2026年9月18日）、Morgan Stanley

データセンター規制は超党派

  • 連邦下院：データセンターに電力コストを負担させる法案を417対3で可決

  • 州：ニューヨーク州（民主党）とテキサス州（共和党）がともに新設を停止

  • 地域：オハイオ州で125件超の停止措置、11月は6州28地域で住民投票

  • 世論：登録有権者の75%がデータセンターに反対

  • 連邦政府（トランプ政権）は建設を急ぐ方針

出典：ABC News/AP（2026年9月16日）、LA Times、MultiState、The American Prospect（Heatmap の調査）、Conference Board

選挙で変わる規制の度合い

シナリオ

データセンター規制

上下院とも共和党

厳しくならない

ねじれ

2028年大統領選に向けた争点に

上下院とも民主党

条件付きで厳しくなる方向

  • 民主党が勝っても、大統領の拒否権が残り、一律の禁止は通りにくい

  • 建設を前提に、コスト負担などの条件を厳しくする流れ

出典：野村證券、Schroders、Saxo

ディーゼル価格への対策

  • ディーゼルは1ガロン約6.53ドルで過去最高、在庫は5年平均比 −13%

  • 9月22日：トランプ大統領が輸出規制を支持

  • 9月24日：エネルギー長官は全面禁止を否定、業界の自主的な制限を打診

  • 大統領の権限で実施でき、議会の承認は不要

  • 効果は一時的との見方。ガソリン高や輸入国の燃料高を招くおそれ

出典：Roll Call、Reuters（2026年9月24日）、WSJ、AAA、Wood Mackenzie

対イランの姿勢

  • 9月25日：イランが「7日間で海峡を再開する」工程表を提示

  • 9月26日：トランプ大統領が拒否

  • 選挙後の空爆再開を想定と報道（匿名の当局者、WSJ）

  • 選挙前の合意を求めているのはイラン側

  • 原油高は選挙まで続くとの発言。直前の譲歩は否定できないが兆候なし

出典：Al Jazeera、New York Times（2026年9月26日）、WSJ、松井証券

米中首脳会談の合意

合意した

合意しなかった

貿易休戦を2027年1月10日まで延長

半導体の輸出規制

300億ドル分の関税引き下げ

レアアースの規制

「米中AI対話」を設置（11月までに初会合）

農産物の購入の約束

イランの核保有反対、航路の通行料に反対

台湾

休戦の期限（11月10日）を延ばし、選挙前の関税リスクを取り除いた

出典：読売新聞、CNBC、Decode39、Business Upturn、Merics

中東シナリオ別の原油と金利

項目

強硬シナリオ

沈静化シナリオ

ブレント原油

120〜150ドル

60〜90ドル

政策金利

利上げ観測が強まる

利上げ観測が後退

イールドカーブ

短期金利が上がり長短差が縮小

短期金利が下がり長短差が拡大

株と債券

一緒に下落しやすい

金利低下と株高

足元のブレントは103〜106ドル（適正価格は約90ドル、JPモルガン）。出典：Goldman Sachs、EIA 9月見通し、JPMorgan、Citi、FinanceFeeds

中東をめぐる予測市場

契約

10月末まで

年末まで

海上封鎖の終了（Polymarket）

32.5%

64.5%

通航の正常化（Polymarket）

8.5%

23.5%

通航の正常化（Kalshi）

7%

12%

9月26日の提案拒否より前の数値（Polymarket は9月23日時点）。Kalshi は11月1日より前・2027年1月1日より前。出典：Lines.com、Covers

中東をめぐる予測市場

Note

合意は年末までにありうるが、原油の供給が戻るのはさらに先というのが市場の見方

中間選挙の年の9月

  • 中間選挙の年で最も弱い月：9月の平均は −0.8%

  • ただし下がった年は五分五分。大きく下げた年が平均を引き下げる

  • 8月末〜10月初めは中央値 −1.4%、1年で最も値動きが大きい

  • 2026年9月は +0.7%（8月末→25日）。月中の最大下落は −1.7%（16日）

出典：Carson Group の Detrick 氏（Fortune 経由、1950年以降）、Forbes JAPAN（1960年以降）、UBS、FRED（S&P500 の終値から算出）

10月以降のアノマリー

期間

平均

上昇した確率

10月

+3.0%

73.7%

11月

+2.7%

78.9%

第4四半期

+5.6%

83%

8月末〜翌年3月末

+14.5%

19回中16回

10月〜翌年7月

+18.2%

92%

出典：Detrick 氏（10・11月）、マネックス証券の集計（第4四半期・10月〜翌年7月、1930年以降）、UBS（8月末〜翌年3月末、1950年以降）

アノマリーを使うときの注意

  • 標本は19〜24回と少なく、期間の取り方で数字が変わる

  • 例外の2018年・2022年は利上げ局面。2026年も利上げ中

  • 与党が支配を失うと、選挙後6か月は +10.4%（それ以外は +16.1%）

  • 典型的な年は選挙の約1か月前に年初比 −6%で底入れ。2026年はこの形ではない

出典：UBS、日本経済新聞（馬渕磨理子）、BlackRock「2026 midterm elections and market performance」、Forbes JAPAN

これまでの論点との関係

これまでの論点

中間選挙による変化

財政とタームプレミアム

追加財政は後退、2027年の債務上限で再燃のおそれ

AI関連への集中

民主党が大勝した場合の最大のリスク

ハイパースケーラーの起債

規制で投資が鈍れば起債が減る可能性（推論）

債券投資のタイミング

選挙後の金利低下は長期債の検討材料、債務上限に注意

中東情勢と原油

選挙後に合意か空爆再開かで分岐、アノマリーの前提を左右

これまでの論点との関係

Important

今は円建ての短期債・個人向け国債。長期債は金利の頭打ちと景気悪化の兆候を待ち、選挙後の財政協議と中東の分岐を見極める